­　　受到近期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的影響，A股市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的回調(diào)。2017年年初至今，上證指數(shù)整體沖高回落，截至4月26日收盤，年度累計(jì)收益為1.2%。雖然市場(chǎng)整體變化不大，但行業(yè)分化較為明顯，以家電和白酒為首的消費(fèi)行業(yè)景氣度較高，股價(jià)持續(xù)跑贏大盤，也自然成為了投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，申萬(wàn)行業(yè)分類中的家用電器和食品飲料行業(yè)漲幅最高，分別為14.5%和10.5%。

­　　從行業(yè)的角度來(lái)看，家用電器和食品飲料行業(yè)同屬大消費(fèi)板塊，最明顯的特征是行業(yè)的確定性高，即盈利能力較強(qiáng)，行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)定，同時(shí)估值相對(duì)合理。隨著行業(yè)的超額收益逐漸積累，市場(chǎng)對(duì)其的關(guān)注度也在提升，而這種對(duì)消費(fèi)白馬股的偏愛，讓投資者想起了美國(guó)七十年代初“漂亮50”股票組合的表現(xiàn)。

­　　對(duì)美國(guó)20世紀(jì)60-70年代的股票市場(chǎng)進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，美國(guó)“漂亮50”出現(xiàn)前的市場(chǎng)環(huán)境，與目前A股有很多相似之處。

­　　20世紀(jì)60年代初期，美國(guó)股票市場(chǎng)的投資理念已經(jīng)發(fā)生了變化。經(jīng)過戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，投資者對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期也逐漸提升，格雷厄姆式具備價(jià)值的股票已經(jīng)愈發(fā)匱乏，投資者更加關(guān)注股票價(jià)格變化帶來(lái)的收益。然而彼時(shí)的證券市場(chǎng)并不規(guī)范，投機(jī)之風(fēng)較為旺盛，華爾街的統(tǒng)治者把華爾街視為少數(shù)富人的高級(jí)俱樂部，內(nèi)幕交易盛行。

­　　60年代前期，證券交易委員會(huì)主席卡里對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行了一系列改革，甚至通過管理手段來(lái)實(shí)現(xiàn)法律無(wú)法約束的華爾街投資者的行為。經(jīng)過他的努力，華爾街逐漸從蠻荒時(shí)代走出。

­　　美國(guó)在20世紀(jì)60年代中期開始，經(jīng)過了一次并購(gòu)熱潮。據(jù)《沸騰的歲月》描述，1968年美國(guó)企業(yè)共進(jìn)行了4500起合并。并購(gòu)過程中高估值企業(yè)吞并低估值公司，帶來(lái)了業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)，也推升了股市的繁榮。但是隨著“聯(lián)合企業(yè)財(cái)閥”的不斷壯大，會(huì)計(jì)層面上帶來(lái)的盈利增長(zhǎng)越來(lái)越難以持續(xù)，并購(gòu)帶來(lái)的估值泡沫最終走向破滅。之后，美國(guó)股市又掀起一輪追逐題材股的熱潮，包括養(yǎng)老、保健等概念，但也難以逃脫估值規(guī)律。

­　　經(jīng)過市場(chǎng)投機(jī)、并購(gòu)炒作、題材主題的輪番表現(xiàn)之后，投資者逐漸回歸理性，開始以個(gè)股的價(jià)值為基礎(chǔ)，尋找具備成長(zhǎng)性的股票。投資者的眼光開始瞄準(zhǔn)美國(guó)消費(fèi)行業(yè)的成長(zhǎng)股，也就是后來(lái)人們稱之為“漂亮50”的股票。

­　　與美國(guó)“漂亮50”出現(xiàn)時(shí)的環(huán)境相比，目前A股市場(chǎng)已經(jīng)表現(xiàn)出了相似之處：近年來(lái)證監(jiān)會(huì)不斷加強(qiáng)監(jiān)管，市場(chǎng)投機(jī)之風(fēng)已經(jīng)逐漸改善；監(jiān)管層對(duì)并購(gòu)規(guī)則進(jìn)行了調(diào)整，投資者對(duì)并購(gòu)概念的關(guān)注度也有所下降；2016年年初至今，高估值的小盤股估值逐漸回落，藍(lán)籌股市盈率逐步抬升，市場(chǎng)對(duì)于盈利的關(guān)注度在增加；此外，近期市場(chǎng)主題的表現(xiàn)，也讓投資者開始反思題材股的投資價(jià)值。

­　　對(duì)比現(xiàn)在A股的市場(chǎng)環(huán)境和美國(guó)“漂亮50”的背景，我們看到投資者對(duì)白馬消費(fèi)股的偏愛，是有跡可循的。然而，我們也應(yīng)該清楚美國(guó)的“漂亮50”最終也出現(xiàn)了估值泡沫。在1972年的美股股市頂點(diǎn)，“漂亮50”組合的整體市盈率約為42倍，而全市場(chǎng)的估值整體不足20倍。正因?yàn)檫^高的估值，導(dǎo)致自1972年到1980年，“漂亮50”組合整體收益率低于標(biāo)普500指數(shù)。

­　　因此，從投資的角度來(lái)看，不但要考慮企業(yè)的成長(zhǎng)性和盈利能力，還要考慮估值因素，過高的估值會(huì)透支投資收益率。以此角度來(lái)分析目前的家用電器和食品飲料行業(yè)，二者的成長(zhǎng)性和盈利能力得到年報(bào)的驗(yàn)證，雖然估值已經(jīng)有所上升，但整體依然不高，尤其是尚未明顯高于市場(chǎng)整體，近期的投資價(jià)值依然存在。 信達(dá)證券 谷永濤