­　　事件：

­　　公司公布2016 年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入總額 635.73 億元，同比增長(zhǎng) 29.2%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)95.81 億元，同比增長(zhǎng)97.5%。2015 年公司完成換股吸收合并招商地產(chǎn)，會(huì)計(jì)口徑凈利潤(rùn)需剔除原招商地產(chǎn)少數(shù)股東損益，在對(duì)上年同期凈利潤(rùn)同口徑調(diào)整后，報(bào)告期歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 39%；基本每股收益1.21 元/股，擬每10 股派息5 元（含稅）。

­　　觀點(diǎn)：

­　　營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)同比均大幅增長(zhǎng)。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入總額 635.73億元，同比增長(zhǎng) 29.2%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)95.81億元，同比增長(zhǎng)97.5%。2015年公司完成換股吸收合并招商地產(chǎn)，會(huì)計(jì)口徑凈利潤(rùn)需剔除原招商地產(chǎn)少數(shù)股東損益，在對(duì)上年同期凈利潤(rùn)同口徑調(diào)整后，報(bào)告期歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 39%。

­　　公司全年?duì)I收635.73 億元，88%來源于社區(qū)開發(fā)與運(yùn)營(yíng)，貢獻(xiàn)毛利181.15 億元，毛利下降2.62 個(gè)百分點(diǎn)至32.27%；第二大業(yè)務(wù)園區(qū)開發(fā)與運(yùn)營(yíng)營(yíng)收總額為70.94 億元，貢獻(xiàn)毛利潤(rùn)總額36.66 億元；郵輪業(yè)務(wù)營(yíng)收同比變動(dòng)幅度不大，預(yù)期未來隨著各項(xiàng)支持政策的落地將表現(xiàn)出較快的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。值得關(guān)注的是，公司2016 年各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率均有所下滑，預(yù)期隨著2016 年高毛利項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)增加，毛利率有望實(shí)現(xiàn)階段性回升。

­　　公司凈利潤(rùn)中有一大部分來源于投資凈收益，主要?dú)w因于公司銷售了蛇口區(qū)持有多年的經(jīng)營(yíng)性物業(yè)“南海意庫(kù)夢(mèng)工場(chǎng)”和“深圳前海灣花園”，總計(jì)實(shí)現(xiàn)投資收益36.1 億元。

­　　公司2016 年業(yè)績(jī)超預(yù)期，超過吸收合并時(shí)承諾的85.85 億元12%，預(yù)期隨著高毛利項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)轉(zhuǎn)周期和公司控費(fèi)效果進(jìn)一步提升，公司2017 年完成業(yè)績(jī)承諾103 億元為大概率事件。

­　　銷售金額和面積創(chuàng)新高，為未來業(yè)績(jī)提供保障。報(bào)告期內(nèi)，招商蛇口實(shí)現(xiàn)簽約銷售額739 億元，同比增長(zhǎng)28%，簽約銷售面積471 萬平米，同比增長(zhǎng)36%，銷售均價(jià)1.57 萬/平，排名處于行業(yè)先列水平，為未來業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。從營(yíng)收貢獻(xiàn)區(qū)域來源來看，華東區(qū)域占比41%，首次超過深圳，主要?dú)w因于華東市場(chǎng)火爆和公司的前瞻性布局，深圳占比16%，華南占比14%，華中占比16%，華北占比13%。值得關(guān)注的是，公司營(yíng)銷能力顯著提升，2016 年總貨值去化率達(dá)到64%，較前一年提升約10%。

­　　多渠道拿地提升資源獲取能力。公司資源獲取總量提升，2016年拿地金額905億元，為以往年度最高金額的3倍之外，其中50%項(xiàng)目為合作拿地，公司實(shí)際支付僅略超450億元；土地購(gòu)置面積為702萬平，權(quán)益建面431萬方，所有項(xiàng)目均布局于一、二線城市，其中一線52%，二線占比48%。公司擁有大量土地儲(chǔ)備，可確保未來2年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司總土地儲(chǔ)備面積1826萬方，其中權(quán)益建面1290萬方，總貨值約為2300億元，如果以當(dāng)前公司開發(fā)速度來看，土地儲(chǔ)備略有不足，預(yù)期未來公司還將加大土地儲(chǔ)備力度。

­　　2016年，公司實(shí)際控制人招商局集團(tuán)與深圳市前海管理局簽署了框架協(xié)議，以公司控股的平臺(tái)為主體，建立分別實(shí)際控股50%的合資公司，通過合資公司推進(jìn)2.9平方公里的土地整備和開發(fā)建設(shè)，我們認(rèn)為這種“小政府+大企業(yè)”的模式能夠最大化實(shí)現(xiàn)集團(tuán)和公司的利益，公司的深度參與使其能夠分享前海未來成長(zhǎng)為深圳新中心的巨大收益，尤其是在當(dāng)前城市核心區(qū)域地王頻出的背景下，公司實(shí)際參與開發(fā)的地塊具有巨大的市場(chǎng)價(jià)值。

­　　郵輪業(yè)務(wù)突飛猛進(jìn)。郵輪業(yè)務(wù)作為公司重點(diǎn)發(fā)展的業(yè)務(wù)，報(bào)告期內(nèi)取得了巨大進(jìn)展。截止2016年底，太子灣郵輪母港共接待郵輪14艘次，運(yùn)載郵輪旅客約2.23萬人次。

­　　中國(guó)郵輪旅游發(fā)展實(shí)驗(yàn)區(qū)落地蛇口工業(yè)區(qū)太子灣，占地面積9.4平方公司。受益于這一政策，公司將以郵輪母港建設(shè)為核心，打造集旅游運(yùn)營(yíng)、餐飲購(gòu)物、免稅貿(mào)易、酒店文娛、港口地產(chǎn)、金融服務(wù)等于一體的郵輪產(chǎn)業(yè)鏈。我們認(rèn)為公司對(duì)郵輪業(yè)務(wù)制定的戰(zhàn)略發(fā)展思路清晰，未來將與招商局集團(tuán)的強(qiáng)大金融基因（招商銀行、招商證券、招商基金等）相協(xié)同，探索輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，嘗試資產(chǎn)證券化路徑，未來有望產(chǎn)生巨大的協(xié)同發(fā)展效應(yīng)。

­　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)全面開花。公司基于自身特點(diǎn)，布局教育、醫(yī)療及健康管理、養(yǎng)老服務(wù)等創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，報(bào)告期內(nèi)碩果累累。與G30 國(guó)際教育集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，將國(guó)際學(xué)校落地到前海片區(qū)；美倫健康中心的高端體檢服務(wù)已經(jīng)日趨成熟，廣州金山谷養(yǎng)老公寓及高端護(hù)理院已經(jīng)完成封頂。公司在創(chuàng)新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的布局屬于試水范疇，為公司加大多個(gè)領(lǐng)域投資積累寶貴的經(jīng)驗(yàn)。

­　　風(fēng)險(xiǎn)提示：前海土地整備和開發(fā)不及預(yù)期、房地產(chǎn)市場(chǎng)銷售不及預(yù)期

­　　結(jié)論：

­　　公司自2015 年完成重組以后形成了社區(qū)開發(fā)與運(yùn)營(yíng)、郵輪和園區(qū)三大業(yè)務(wù)板塊，多個(gè)板塊協(xié)同發(fā)展的格局已定。蛇口大量?jī)?yōu)質(zhì)自持物業(yè)和前海大量核心區(qū)域土地開發(fā)參與權(quán)是公司核心價(jià)值所在，未來隨著深圳前海新中心的快速發(fā)展，將顯現(xiàn)出巨大的市場(chǎng)價(jià)值。同時(shí)，公司是“國(guó)企改革”、“自貿(mào)區(qū)”和“一帶一路”題材股，隨著各個(gè)國(guó)家戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，將有望享受相關(guān)政策紅利。我們預(yù)計(jì)公司2017 年-2019 年?duì)I業(yè)收入分別為804 億元、974 元和1173 億元，每股收益分別為1.58 元、1.83 元和2.17 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為11.24、9.69 和8.17，維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。